金利差からかい離＝財政規律への懸念が主因とされた円安
米ドル高・円安は、2024年7月に記録した161円を更新し、2026年7月には163円まで進んだ。ただこの米ドル高・円安は、日米金利差（米ドル優位・円劣位）縮小を尻目に起こったものだった（図表1参照）。
この日米金利差で説明できない米ドル高・円安は、金利差ではなく日本の長期金利である10年債利回り上昇と連動したように見えた（図表2参照）。日本の長期金利が大きく上昇したのは、財政規律への懸念が主因とされた。このため、そうした長期金利上昇と連動しながら163円まで広がった円安も、財政規律への懸念を受けた円売りの結果との見方が有力だった。
「長期金利上昇＝円安」の関係を遮断した日米協調介入
これに対して、日米の通貨当局は7月末に円買い協調介入に動き、円安を163円で止めて円高に反転させた。この後も長期金利上昇は続き、10年債利回りはついに3％以上に達した。それを考えると、協調介入で円安に歯止めをかけず、「長期金利上昇＝円安」が続いていたら、米ドル高・円安は165円を超えていた可能性があったのではないか。
その意味では、協調介入とは長期金利上昇と円安の連動を止めて、人為的に円高への誘導を目指したものでもあったわけだ。ただここに来て、長期金利と円安の関係に変化が見られるようになった。
財政規律への懸念が不変でも大きく低下した長期金利
長期金利、10年債利回りは10月初めに3.1％で上昇が一巡すると、先週（11月2日週）は2.6％まで低下した。協調介入以前の10年債利回りと米ドル／円の関係からすると、2.6％程度の10年債利回りは米ドル／円の160円程度に相当した（図表3参照）。つまり、協調介入などで円安を抑制してきた水準に近いところまで長期金利が低下してきたわけだ。
ただ日本の長期金利低下は、財政規律への懸念が払しょくされた結果とも言い難い。日本の長期金利低下は、米国などの株価が大きく下落し、リスク資産から安全資産とされる債券へ資金がシフト、債券利回りである長期金利が低下したことの影響が大きそうだ（図表4参照）。
高市政権の財政政策姿勢変わらなくても「長期金利低下＝円高」になるか？
日本の10年債利回りが3％の大台を超えて上昇する中では、高市政権の経済財政運営の基本方針である「骨太の方針」や、財源が曖昧なまま消費税減税を進めようとする動きに、財政規律への懸念が反映された影響が大きいとの見方が有力だった。後者の消費税減税法案は現在臨時国会で審議中だが、財源などが明確化されたにもかかわらず、財政規律への懸念が払しょくされたとの見方は広がっていないようだ。
財政規律への懸念が変わったわけではない中で、株安が広がり長期金利は大きく低下した。では財政規律への懸念が主因とされた円安は今後どうなるのか。仮に高市政権の財政政策の姿勢に大きな変化がなくても、株安がさらに広がることで長期金利が一段と低下するようなことになった場合、「長期金利低下＝円高」に向かうことになるのか注目される。
